本文是《极简投研》的第778篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。

一、萃华珠宝概述

辽宁省沈阳市萃华珠宝1985年成立，2014年上市，主营黄金产品（71%）、锂产品（12%）、锂产品加工（6%）。

萃华珠宝是辽宁地区的珠宝品牌。

二、萃华珠宝的发展历程

1895年，萃华银楼在沈阳中街开张，不久后便成为清朝宫廷贵银器的供应商。

2000年，完成国企改制与民营化，郭英杰家族通过翠艺投资逐步成为核心控制方。

2014年11月，深交所上市。

2022年6月16日，翠艺投资与陈思伟签署《股份转让协议》，2023年8月17日，股份过户完成，此后，陈思伟持股12%，虽然郭氏家族的翠艺投资仍持股13.18%，但放弃了表决权，这意味着，目前，陈思伟掌握着公司控制权。

然而，悬而未决的是，表决权放弃协议2026年8月到期，到期后翠艺投资或收回表决权，因而，公司的控制权并不明确，可能是公司未来发展的隐患，公司或形成股权分散、多股东制衡的格局，可能影响战略方向与经营决策效率。

值得一提的是，陈思伟入主公司后，为公司带来了锂盐业务，因而，作为一家珠宝公司，公司财报上非常突兀的有着锂盐业务。

三、萃华珠宝的投资逻辑

公司历史最早追溯至1895年的萃华银楼，公司是清廷贵银器的供应商，拥有“花丝镶嵌”工艺，也推出过“宫匠系列”产品。

然而，实际上，公司本身的珠宝业务，平平无奇，既没有老凤祥的手艺，也没有中国黄金的国企身份背书，更没有迪阿股份高毛利率的钻石业务。

公司主要直接从上海黄金交易所采购黄金原材料，原材料到手以后公司主要分为自产和委外加工，近65%靠委外加工，接下来销售模式分为直营和批发两种方式，超9成的产品来自于批发模式，24年报显示珠宝品牌评价的ppt，公司目前共有门店数476家，其中，直营16家，加盟460家。

总之，是一种非常粗放、非常大条的运营模式。

由于黄金价格十分透明，所以公司的盈利能力十分惨淡，净利率在1%-4%之间，然而，不知为何，成长性较好，营收和净利在20年触底后，有着十分漂亮的增长趋势。

正因为主业经营的不温不热，公司除了控制权危机外，也一直身陷流动性危机，哪怕就在几天前的26年1月28日，公司发布贷款逾期公告，直接导致公司股价吃了3个半跌停，根据最新的25年三季报，类现金8.3亿，短期借款17亿，一年内到期非流动负债1.7亿，长期借款2.7亿，现金流存量，的确岌岌可危。

如果仅仅是这样，我绝对不会为公司写文章的，接下来就要写到“天降馅饼”。

这个馅饼就是最近一段时间黄金和碳酸锂价格大涨。

对于黄金，截至2025年9月30日，公司账上有6.3-6.4吨黄金，账面价值34.04亿，但这是账面成本，入账单价大约是500元/克，如今，截至2026年2月6日，金价约1240元/克，据此推算，公司账上黄金的市场价格是78亿元，作为对比，目前公司市值只有29亿。

这里要泼些冷水，这部分黄金并非完全是以未加工黄金的形式存在，原料占比仅1/3，剩下2/3是库存商品，也就是加工过的黄金，因而，公司存货的价值，似乎难以准确判断。

对于锂盐业务，子公司四川思特瑞锂业有限公司（51%的股权）的电池级氢氧化锂10000吨/年，电池级碳酸锂8000吨/年；孙公司湖北磷氟锂业有限公司（26%的股权）的磷酸二氢锂年产10万吨/年，产能供不应求。

还是要泼些冷水，公司并不直接持有锂矿，只赚加工费，因而，目前上游碳酸锂价格暴涨对公司并非是好事儿，如果成本不能及时转嫁给下游，这块业务反倒有可能会出现亏损。

最初是抱着发现烟蒂股的心态，来写作文章的，写到这里，我感到十分纠结，所谓的天降馅饼，不仅存货黄金价格大涨，而且蹭上了新能源概念，然而，在仔细研究后，发现天降的馅饼，不是那么容易吃到的。

可能也正是因为如此，市场对公司也充满了担心，贷款逾期，股价毫不犹豫的就开始下跌，完全忽视公司账上不断升值的黄金，和充满希望的新能源业务，是啊，黄金涨了，公司也不会卖，只是纸面富贵珠宝品牌评价的ppt，又万一，未来金价跌了呢？

四、萃华珠宝的估值

根据如上分析，对公司的估值，便见仁见智了。

我忽然间想到一则故事，本杰明格雷厄姆，通过财报看到一家公司账上的现金比公司市值更高，直接收购了公司，随后私有化退市，放在这里，如果有人能够强制收购公司，并私有化退市，理论上，稳赚不赔，这个故事也可以放在未巨额分红前的中远海控，强制收购公司，并私有化退市，理论上，稳赚不赔。

当然，我们国家，不允许这样短视、鲁莽的行为发生。

从这个角度来看，公司账上的黄金，的确只是纸面富贵，也后知后觉的解释了公司股价，为何不跟随金价上涨。

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